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啤酒行业-华润啤酒回购股权点评:相对市占率难改善,关注行业消费升级

发布时间:2016-03-03    研究机构:中泰证券

投资要点

事件:2016年3月2日华润啤酒发布公告称,公司与ABI达成协议,拟以16亿美元购入SABMillerAsia持有的49%华润雪花啤酒股权,收购完成后华润啤酒将成为华润啤酒控股公司全资子公司。此次百威英博放弃华润雪花49%股权主要原因是受国内商务部反垄断法限制,顺利推进百威收购米勒,受事件催化,华润雪花今日大涨18.2%。另今年进口及精酿啤酒风生水起,有望加快国内啤酒消费升级,关注产品品牌较好及吨酒价格提升空间较大的啤酒企业,如青岛啤酒及燕京啤酒(000729)。

华润雪花回购股权短期略显悲观,看好未来国内啤酒行业巨头整合预期。华润雪花回购股权,国内行业竞争格局基本保持不变,华润雪花仍是以25%左右市场份额的独占鳌头,但目前不能与青岛啤酒、燕京啤酒市场份额拉开距离,短期来看不利于行业净利润率改善。美国啤酒消费经验显示相对市占率提升可改善行业整体盈利水平,目前来看由百威整合米勒驱动国内啤酒行业相对市占率的提升路径已行不通,若行业可能继续整合的话,预测可能落在国内CR5啤酒巨头中。行业销量下滑趋势已经确认,短期来看啤酒厂商产品升级(产品占比较小)对业绩改善只能是杯水车薪,且国外进口啤酒以及百威英博已占据国内高端啤酒大部分市场,国内高端啤酒如熊猫精酿已经开启,未来很可能成为国内啤酒巨头产品升级的阻碍。若行业国内CR5巨头整合可提升国内相对市占率,对行业整体净利率提升有利。

华润啤酒改善空间大,聚焦啤酒业务可持续改善盈利能力。华润雪花净利率仅为3.2%左右,大幅低于燕京啤酒和青岛啤酒,我们认为主要原因有两点:(1)公司快速扩张带来的盈利能力较弱,短期注重市占率而轻视盈利能力;(2)吨酒价格较低,产品升级空间大。吨酒价格约为2500元,低于燕京啤酒和青岛啤酒,未来上升空间较大。当前来看行业销量基本见顶,未来将逐步由跑马圈地切换至内涵式增长,行业龙头华润雪花回购股权及聚焦啤酒业务更有利于雪花改善自身盈利能力,同时也显示集团管理层对啤酒业务发展潜力的信心。继续给予目标价16年15.34HKY,30XPE,“增持”评级。详情请见《两个整合加速行业拐点,四大猜想推定国内格局》。

销量见顶逐步确认,进口啤酒及精酿崛起看国内啤酒消费升级路径,产品升级或将加速。2015年国内啤酒消费产量同比下滑约5%左右,啤酒量增颓势不改,产品消费升级或是行业主旋律。国内消费升级的趋势关注两大主线,首先进口啤酒,近年来受年轻消费群体崛起,进口啤酒销售渠道由原来的高端消费场所如酒吧、夜店等逐步下沉到亲民的超市、便利店等,进口啤酒受众面逐步扩大,且近五年价格下降CAGR为5.6%,产品大众化趋势明显。其次,精酿啤酒开启国内啤酒消费新热潮,当前来看国内产业资本已嗅到精酿啤酒商机,以熊猫精酿为首的国内精酿啤酒厂商初尝螃蟹,未来潜力巨大;美国精酿数据显示其精酿产品占比约达15%,CAGR达到10%,显著高于行业增速。年轻消费群体90后更注重产品品质,个性化、高端化产品消费是未来消费主线,抓住年轻消费群体是王道。国内啤酒产品价格位于3000元/吨左右,产品升级空间较大,且龙头企业如青岛啤酒及燕京啤酒等已开发高端啤酒产品如青岛鸿运当头、奥古特,燕京原酿白啤等,产品升级或将加速。

关注产品消费升级改善空间较大的燕京啤酒及品牌力较强的青岛啤酒。燕京啤酒:“西部扩张+产品升级”支撑业绩向好,改革预期增强弹性较大。公司确定性的全国战略开启且西部扩张计划明晰,西部量增空间仍存,未来量增有支撑。公司聚焦产品升级,中高端产品升级潜力巨大,有望提振公司盈利能力,另外在国企改革背景下,预期增强且弹性较大,给予目标价8.00元,“增持”评级。关注品牌力较好以及资产优化的青岛啤酒。三得利合资公司回购可深化布局华东地区中低端市场。但短期来看产品升级仍承压,与啤酒巨头百威英博渠道、市场以及价位重合度较高,成品升级仍有待观察。另外,公司无雄厚资金股东支撑也是公司短期发展掣肘。

申请时请注明股票名称