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燕京啤酒:销售压力将成为市场化改革的动力

发布时间:2014-10-17    研究机构:齐鲁证券

燕京公告: 前三季度营业收入增长3.25%达44.87 亿,实现销售471 万千升,比去年前三季度490 万千升略有下滑,归母净利润3.34 亿,同比增长3.16%。

公司的收入、盈利情况略低于市场预期,提价的效果未能实现对收入利润显著的拉升,但符合我们之前深度报告《燕京赛马,知难而绕》中:公司“区域聚焦”的战略转型“可能带来非重点投入区域市场份额增长压力”的判断,公司的应收、存货周转维持稳定,不存在终端销售不畅,倒逼公司销售大幅下滑的压力。但销量和份额增长受阻这一趋势在未来1-2 年仍将有效。全年公司销量、收入增长仍有压力。

在青啤、雪花、百威销售继续快于行业增长的背景下,燕京的全国市场份额难以增长。

但我们认为,其核心的西部市场、北京、内蒙市场的份额保持和提升的意义远大过全国市场份额的提升,市场份额的压力、国企改革政策背景是其市场化转型的催化剂。销售轻量重质有助于公司资产质量的提升,建议持续关注国企改革的动向和啤酒行业并购整合给燕京啤酒(000729)市场化提供的可能方式,我们认为,燕京的市场化不会造成国有资产流失,只会更好的发挥存量资产的价值。

燕京是我们一直大力推荐的啤酒行业国企改革首选标的,整合空间、价值和估值弹性都非常具有吸引力。

一是因为我们认同燕京从全国化布局,向聚焦区域、聚焦单品的战略思路调整。啤酒行业从大鱼吃小鱼到大鱼之争,竞争从低端市场份额的瓜分,升级到中端高利润市场的争夺,各家参与者都需要向市场投入更多的产品、渠道资源来巩固自身行业地位。而对于燕京来说,把分散在全国的资源聚焦到优势区域,无疑是正确的选择。而,工艺类似高端纯生,价格又保持亲民的“鲜啤”产品是燕京在优势区域,争夺中端市场的一道利器。二是因为其体制原因被掩盖的盈利能力和被大幅低估的吨酒价值,而国企改革的加速推进,将使企业价值加速回归。

我们对燕京的价值判断主要参考并购价值、绝对股指和PS 相对估值,给予目标价8.78 元,对应2015 年PE27.4 倍,维持“买入”评级。暂不调整公司的业绩预测,维持公司2014-2016 年收入148,160,172 亿,净利润9.22、10.47、11.83 亿,增速17%、12%、13%,EPS0.28,0.32,0.36。

风险提示:1、公司非优势区域和竞争激烈的区域的份额受到竞争对手的挑战下滑;2、国资背景及管理层意愿让并购价值无法体现;3、公司战略失误、摇摆或执行力不强使品牌竞争力弱化;4、成本大幅上升。

重点报告推荐:《中端市场竞争加剧,三强座次难言定局-20140130》、《啤酒行业高管访谈之走近百威-20140209》、《青岛啤酒:周转为本,品牌为王-20140410》、《燕京啤酒:燕京赛马知难而绕,吨酒价值严重低估-20140516》、《燕京啤酒-吨酒价值低估,国企改革加速价值变现-20140811》、《燕京啤酒:寻找低估的价值-20140917》

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