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燕京啤酒:15年盈利增速有望回升,维持中性评级

发布时间:2015-02-17    研究机构:瑞银证券

预计2015年行业销量维持较低增长,集中度进一步提高

我们认为,2015年行业销量将维持在较低增长水平:1)通缩后周期对消费的影响;2)目前我国人均消费量为37升,略高于世界人均水平,特别是一二线城市人均消费量的提升空间有限。过去十年,啤酒行业经历了并购整合,集中度大幅提高,CR4销量占比从2004年的40%提升到2013年的63%,14年有望达到65%以上。目前市场竞争格局逐渐稳定,主要增长策略也有望从低价走量转向品牌建设和结构升级,行业整体的利润率有望上升。

14年业绩前瞻:销量略低原先预期,拖累收入和利润增速

我们预计公司14年收入同比增长1%,净利润同比增长5%左右:1)销量下滑7%,略低于行业销量增速;2)公司吨价受益于年初提价效应和结构升级,提高7-8%。我们认为销量增速下降的主要原因是:1)行业增速受到经济放缓和不利天气等原因有所减缓;2)夏天局部地区雨水偏多,特别是公司大力发展的新兴市场大西南地区;3)高档酒受到反腐和高端餐饮下滑的影响较大,增速有所下降;4)局部地区竞争激烈。

预计公司15年收入和利润增速有望回升

我们预计,公司15年收入和利润增速为5-10%,盈利能力有望提升。其中,1)毛利率将继续稳步提升,体现在以鲜啤为代表的产品持续升级以及稳定的原材料和包装成本;2)整体销售管理费用率水平相对稳定。

估值:维持“中性”评级,目标价从8元上调至8.8元

由于行业整体销量增速降低,且国内啤酒市场在外资品牌积极扩张的背景下竞争更为激烈,我们下调14-16年的收入增速假设且上调期间费用率假设,将14-16年的EPS预测从0.30/0.34/0.37元下调为0.25/0.28/0.30。我们看好公司产品结构升级,上调长期毛利率假设。目标价基于瑞银VCAM现金流贴现模型(因市场无风险利率下降,WACC从9.1%下调至为8.9%),对应15/16年EV/EBITDA为13/12x。

申请时请注明股票名称