燕京啤酒(000729.CN)

燕京啤酒15年报点评:亟待国企改革为公司发展注入活力

时间:16-05-03 00:00    来源:海通证券

投资要点:

近日公司披露年报和一季报:2015年实现营业收入125.38亿元/-7.15%;归属于上市公司股东的净利润5.88亿元/-19.07%;扣非后归母净利润3.76亿元/-39.47%,非经常性损益主要来自于非流动资产的处置收益1.45亿元。EPS 为0.21元,每股派发现金红利0.07元。2016年一季度实现营业收入31.08亿元/-1.21%;归属于上市公司股东的净利润0.47亿元/-11.07%;EPS 为0.02元。

受制于行业低迷公司总量下滑,但中高端销量仍保持增长。15年公司实现啤酒销量483万千升/-9.23%。其中燕京主品牌销量355万千升/-1.89%,占总销量的73%;“1+3”品牌销量453万千升/-5.56%,占比达到94%;易拉罐啤酒销量53.5万千升/+16.3%;燕京鲜啤酒销量132万千升/+5.2%。公司在广西实现销量118.43万千升;四川市场坚持以发展瓶装鲜啤和扩大听装系列销量为重点,销量17.41万千升。2016年一季度为啤酒消费淡季,报告期内公司实现啤酒销量115.72万千升/-4.56%,燕京主品牌销量80万千升,“1+3” 品牌销量102万千升。

人工开支增加致毛利率小幅下降,费用率情况稳定。15年啤酒毛利率40.21%,同比减少1.09pct,其中华北地区毛利率39.44%,同比减少1.14%,华南地区毛利率41.85pct,同比减少2.01pct;虽然公司整体产品结构升级趋势明显,但因人工工资同比增长8.64%,使得整体毛利率略有下降。15年整体费用率25.26%,同比增加2.03pct。其中销售费用率13.34%,同比增加0.47pct;管理费用率11.52%,同比增加1.59pct;财务费用率0.40%,同比减少0.03pct。经营活动产生的现金流量净额16.23亿元,同比增长34.94%, 受益于公司本年度购买商品、接收劳务支付的现金减少所致。

今年一季度产品升级趋势明显,毛利率缓慢提升。16年一季度毛利率32.80%,同比增加1.03pct;整体费用率20.40%,同比增加2.18pct。其中销售费用率9.75%,同比增加1.54pct;管理费用率10.39%,同比增加0.91pct;财务费用率0.26%,同比减少0.17pct。公司经营性现金流1.42亿元,同比下降46.23%,主要由于支付各类费用增加。

公司有望受益于国企改革“东风”。公司在2014年6月曾明确提出将在3年内提出股权激励计划。根据国企改革的指导意见和公司的公告内容,燕京啤酒(000729)的改革大概率将集中在混合所有制改革和股权激励计划这两个方向。我们认为百威米勒并购案后,面对强大的海外竞争对手,燕京、华润和青啤等国内巨头均有寻找新合作伙伴的需求和动力。燕京啤酒在其年报中表示,公司16年资金需求约为10亿元,若有合适标的,资金需求仍将增加。燕京啤酒与华润啤酒的再融资计划或国企改革方案值得重点关注。

投资建议。公司2015年扣非后净利率只有3个百分点,而食品饮料行业整体净利率10个百分点以上,国际啤酒巨头甚至超过20个百分点,未来改善空间巨大。我们预计公司16-18EPS 分别为0.25元、0.32元、0.40元。考虑到近年国内啤酒公司并购估值水平(约1000美元/吨),公司销量接近500万吨,公司估值约300亿元,而目前仅201亿元。给予2017年31XPE,目标价9.92元,调高至“买入”评级。

风险提示。国企改革进展缓慢,行业竞争加剧,人力成本上涨。